來源：英才雜志

作者 | 秦曉鵬

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2020年1月，國家發(fā)改委等九部門頒布新版“限塑令”，提出按照“禁限一批、替代循環(huán)一批、規(guī)范一批”的原則，分2020年、2022年、2025年三個時間段，明確加強塑料污染治理分階段的任務目標。隨后，多省市推出禁塑政策。2020年12月1日開始，海南率先全面禁止銷售和使用10個類型的塑料膜袋、餐具等一次性塑料制品。

嚴格的限塑令之下，可降解材料成為了資本新寵。丹化科技（600844.SH）連續(xù)四個交易日收獲漲停，華信新材（300717.SZ）、銀禧科技（300221.SZ）都收獲了一個20%的漲停。2019年下半年以來，大把公司宣布進入可降解塑料領域，甄別誰是跟風蹭熱點、誰的產(chǎn)品更有市場，是投資者必須要做的事。

市場空間和材料前景

國內(nèi)禁塑令提供增量市場，性能、成本、污染等方面決定市占率格局。

一個領域的市場規(guī)模是否夠大，是衡量業(yè)內(nèi)公司的業(yè)績能否實現(xiàn)倍增的重要前提。公開信息顯示，中國2019面塑料制品產(chǎn)量達到了8184萬噸，占全球塑料需求量的四分之一，而我國的生物可降解塑料的消費量占比僅為4.6%，明顯低于全球水平。這意味著，中國的禁塑令趨嚴將會為可降解塑料帶來非常大的增量市場。

最適合替代傳統(tǒng)塑料的領域是快遞購物袋、外賣包裝和農(nóng)膜。不同機構測算這三個領域到2025年能夠?qū)崿F(xiàn)替代的空間為235萬噸—250萬噸左右，對應的市場規(guī)模約為470億—500億元。

目前的可降解塑料中，占據(jù)主流的是淀粉基降解材料、PLA和PBAT，根據(jù)智研咨詢的報告，三者合計約占可降解塑料市場的90%。

不過從性能、成本等方面來看，占比最高的淀粉基降解塑料在未來難以得到進一步的推廣，主要因為淀粉基降解塑料的使用壽命、機械性能以及印刷性能都較差，且無法完全降解，仍會造成環(huán)境污染。

擴充產(chǎn)能的大都是PLA和PBAT項目。PLA以玉米淀粉作為原料，對降解的環(huán)境比如土壤的濕度和溫度要求較高，否則降解極為緩慢，也就失去了替代傳統(tǒng)塑料的意義。用PLA進行替代一來是農(nóng)作物成本較高，二來其降解的過程中需要人工提供能源和環(huán)境，無疑是再次增加了成本，三是，對儲存條件有要求。

相比來說，PBAT以石油作為原料，成本較低，降解相對容易，被認為是目前生物降解塑料研究中非常活躍和市場應用最好的降解材料之一。而且，目前PBAT生產(chǎn)規(guī)模偏小，加工成本較高，但隨著未來規(guī)模擴大，成本會進一步走低。

因此，本文主要關注以生產(chǎn)PBAT為主的可降解塑料的上市公司。

目前可降解塑料處于供不應求的階段，但國內(nèi)企業(yè)紛紛布局生物可降解塑料賽道，供給側快速擴張。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，預計2025年，產(chǎn)能將超過400萬噸。屆時，供給過剩，毛利率必然下降，因此產(chǎn)能可以盡早釋放的企業(yè)能享受到更多的紅利。

誰值錢？誰在蹭熱點？

最有雄心的長鴻高科

提到產(chǎn)能，就不得不提野心最大的長鴻高科（605008.SH）。

長鴻高科是一家熱塑性彈性體(TPE)行業(yè)的高新技術企業(yè)，其產(chǎn)品是可替代傳統(tǒng)合成橡膠的新型高分子材料，是傳統(tǒng)合成橡膠的升級品種，更加環(huán)保。2020年8月上市，上市后經(jīng)過短暫的回調(diào)，便一路上漲，短短三個月漲幅就超過兩倍。

這其中除了新股炒作的因素之外，還有一個重要原因——公布建設年產(chǎn)能為60萬噸的PBAT-PBS-PBT靈活柔性生產(chǎn)項目，項目分二期進行，每期30萬噸/年，總建設周期5年，其中第一期首次投資10億元，建設年產(chǎn)10萬噸項目。

PBS和PBT不是主流，比較難以產(chǎn)生規(guī)模效應。當前，國內(nèi)PBAT的總產(chǎn)能不超過30萬噸，長鴻高科一次性增加10萬噸，不得不說野心很大。根據(jù)公開資料推斷，一期首次投資的項目2021年內(nèi)可建成，達產(chǎn)后能產(chǎn)生4億元的凈利潤。

4億元對于長鴻高科來說，相當于凈利潤增長180%。從經(jīng)濟效益上來說，長鴻高科的確值得高看一眼。

值得注意的是，長鴻高科通過支付技術許可費的方式獲得了中科啟程新材料科技（海南）有限公司授予的在浙江省內(nèi)的技術排他權，后者由中國科學院理化技術研究所工程塑料國家工程研究中心團隊發(fā)起成立。也就是說技術不在長鴻高科的手上。協(xié)議同時約定，如果長鴻高科不能在5年內(nèi)建設成功，排他權則會失效。此外，長鴻高科的總資產(chǎn)只有20億左右，IPO募集的資金又要?？顚Ｓ?，僅首期投資所需的10億元也不是個小數(shù)字。

搭上巴斯夫的彤程新材

彤程新材（603650.SH）的主要業(yè)務是為下游輪胎制造商提供配套的橡膠助劑產(chǎn)品，同時也在多維度布局新材料業(yè)務。到目前為止，沒有可降解塑料產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，這一波行情中也未能上漲。

2020年5月，彤程新材獲得巴斯夫的授權，可根據(jù)巴斯夫高質(zhì)量標準生產(chǎn)和銷售認證PBAT。彤程新材投資6.7億元建設10萬噸/年可生物降解材料項目（一期），其中PBAT的年產(chǎn)值為6萬噸，計劃于2022年投產(chǎn)。巴斯夫是一家德國的化工企業(yè)，也是世界最大的化工廠之一，國外PBAT生產(chǎn)工藝大部分是由巴斯夫提供的。彤程新材還與高校成立了可降解材料聯(lián)合開發(fā)中心。

為建設可降解材料項目，彤程新材發(fā)行了可轉債進行募資。

2019年，彤程新材收入22.08億元,同比僅增長1.52%，今年前三季度收入同比下降8.44%，原有業(yè)務式微。PBAT或許是彤程新材收入和利潤增長的突破口。

自力更生的瑞豐高材

與上面兩家公司不同，瑞豐高材（300243.SZ）的技術是通過下屬的研發(fā)中心通過自主研發(fā)和技術合作掌握的，目前已經(jīng)順利通過中試，生產(chǎn)的PBAT生物可降解塑料產(chǎn)品性能已經(jīng)達到國際先進水平。

瑞豐高材正建設的PBAT生物降解塑料項目的產(chǎn)能也是6萬噸。該項目預計2021年三季度竣工投產(chǎn)，預計第三年達到滿產(chǎn)，投產(chǎn)相對較早，能夠享受早期的價格紅利。項目達產(chǎn)之后，預計能夠新增營業(yè)收入11.5億元，凈利潤1.07億元。

2019年，瑞豐高材的收入為12.13億元，歸母凈利潤為0.75億元。PBAT項目的經(jīng)濟效益明顯好于原有的業(yè)務。

此外，2020年10月24日，瑞豐高材還與上海聚友簽訂了關于規(guī)劃年產(chǎn)30萬噸生物可降解高分子材料PBAT項目的合作意向書，該項目已經(jīng)取得備案證，安評、環(huán)評正在準備過程中，預計2021年下半年可將相關手續(xù)辦理完成。瑞豐高材稱，項目開工建設的前提是PBAT的發(fā)展較好。

相較于長鴻高科5年之內(nèi)必須建成6萬噸/年產(chǎn)能，瑞豐高材邊走邊看的做法更加穩(wěn)妥。

金發(fā)科技是現(xiàn)有PBAT產(chǎn)能最高的上市公司，7.1萬噸，在建產(chǎn)能6萬噸。不過收入和利潤占比都不高。同樣，萬華化學（600309.SH）、恒力石化（600346.SH）也都有在建的PBAT項目，但相對于整個公司的體量來說，規(guī)劃中的PBAT項目對收入和利潤的影響相對較小。

華峰氨綸（002064.SZ）的己二酸產(chǎn)品是部分可降解塑料產(chǎn)品的原料之一，下游需求增加也會帶動華峰氨綸產(chǎn)品的銷售，另外其母公司華峰集團計劃投資100億元建設30萬噸/年的產(chǎn)能，增加華峰氨綸己二酸產(chǎn)品的銷售。

限塑令對以上公司有實質(zhì)性的利好，至于能否真正受益，需要密切關注各地政策推行的情況和項目建設是否順利。

也有一些公司，上漲只是因為市場情緒。

連拉四個漲停的丹化科技主營產(chǎn)品是乙二醇和草酸，可降解塑料的一種原料PGA是丹化科技的副產(chǎn)品，而且尚處于研發(fā)階段，試生產(chǎn)出的可降解塑料產(chǎn)品收入占比僅1%，規(guī)?；a(chǎn)具有較大的不確定性。此外，丹化科技2019年和2020年前三季度均發(fā)生虧損，經(jīng)營壓力較大。

銀禧科技（300221.SZ）在這一小波行情中，表現(xiàn)也不錯，其中12月2日，單日收20%的漲停，但其8月份透露公司的可降解塑料產(chǎn)品還在研發(fā)及和下游客戶試樣開發(fā)中，尚未形成銷售。

聯(lián)創(chuàng)股份（002394.SZ）擬建設6萬噸/年的生物可降解材料項目，不過基于其曾經(jīng)蹭疫情的熱點實現(xiàn)三連板，且熱衷收購致使主營業(yè)務之間無協(xié)同作用還帶來了巨額的商譽減值，投資者應當審慎看待聯(lián)創(chuàng)股份的可降解塑料項目。

市場情緒炒作出來的，必然會打回原形，只有真正的受益股才能享受估值的提升，即使是在風口上，也要能夠辨別公司的含金量。